出品：新浪财经上市公司研究院多盈策略
作者：光心
2025年11月26日晚，麦格米特发布公告，称公司向特定对象发行股票的相关事项已获得深交所审核通过。
根据后续发布的注册稿，本次定增募资总额不超过26.63亿元，募资净额将投入研发中心扩展及智能电源电控测试中心项目（总投资额1.88亿元）、长沙产业中心二期项目（8.28亿元）、泰国生产基地二期项目（8.36亿元）、株洲基地扩展项目（1.78亿元）、补充流动资金（7.7亿元）。
一系列公告之后，麦格米特股价迎来上涨，12月4日到12月18日共计十一个交易日内公司股价涨幅达15%。
这一反应符合市场预期。自去年10月，公司宣布与英伟达的合作关系以来，麦格米特进军AIDC电源的进程便受到市场的密切关注，而此次定增被视作公司切入AIDC产业链的关键一步，是为后续电源产品出货放量做出的有力研发与产能支撑。
而值得注意的是，当下AIDC的供电体系转型还处于应用前期，产业格局还存在着诸多变数。
一是技术路线尚不清晰。
供电体系向HVDC（High Voltage Direct Current，高压直流）演化并非是AI行业特有，出于物理规律的限制，所有大规模输电场景为保证经济性和稳定性，最终都会向高压、直流方案转移。
一方面，当传输功率达到一定水平，低电压、高电流方案意味着更高的热损耗，从而对线缆截面、散热设备提出更高要求，运营方的铜耗、占地成本急剧增加。
另一方面，高压下的交流方案存在电容效应，会产生能量损耗和相位偏移，出于此物理因素的限制，高压方案需要与直流方案进行匹配，HVDC架构由此而生。
如海上风电的海缆领域将高压柔性直流方案作为电力传输的最终解法，也是遵循上述逻辑。
而AIDC的电力系统又存在一定的特殊性。由于AI供配电体系是将“粗暴”的电网与“娇贵”的精密电子进行衔接，相比传统配用电场景需要更多层级的转换，对电力调节的精准度与稳定性要求也更高。
这种多级结构导致AIDC的扩建中铜材用量与占地面积的膨胀更加明显多盈策略，高性能的要求则带来技术突破与应用落地方面的难点。
2025年GTC大会上，英伟达牵头发起电源架构变革，其会上发布800V高压直流Kyber Side Car方案，其上游供应商迅速跟进，各家背后的技术不尽相同。
根据《数据中心800V直流供电技术白皮书2.0》，目前高压直流系统主要有三种技术方案：
一是用常规变压器加AC/DC的电源方案，此路线就是目前的常规方案，只是将输出电压抬高。其中的关键技术是AC/DC电路，其门槛并不算高，中恒、盛弘、禾望、科士达、科华等企业均具备相关产品生产能力。
二是巴拿马电源，该方案跳出传统的“降压-整流-逆变”的多级转换架构，转而通过高度集成的功率模组，实现一次性的高效转换。
据台达电子交流纪要，该方案理想的技术形态应该是板载形式，即将电源直接集成进服务器机架中。但该模式对电源体积及布线结构提出极高要求，现在仍无法实现。
目前业内多采用power shelf形式，相关固件需要放置在服务器柜中，台达电子和麦格米特的产品均采用该种形态。
三是SST（固态变压器），与传统变压器相比，SST通过半导体器件（SiC/GaN等）替代了铁芯和铜线的绕组结构，该技术体积最小、效率最高、施工周期最短，被市场视作AIDC供电的最终解决方案。
但该方案的行业标准、技术沉淀和产业链成熟度均不足，仅台达、四方、西电等企业尝试示范应用。
未来哪种路线将会胜出还犹未可知，这一方面取决于各方案的实际发展进度，另一方面取决于AIDC的电力需求演变，而这一过程还主要以海外市场为主导，更增添了竞争中的不确定性。
二是市场空间尚不明确。
今年4月1日，麦格米特曾召开定增交流会，会上表示AI服务器电源市场需求广阔，预计二季度获得订单。而4月30日的一季度业绩交流会上，麦格米特对AI电源业务给出详细的全年业绩指引，称乐观估计约有5亿元营收。
麦格米特2024年全年营收为82亿元，这意味着2025年AI服务器电源贡献的增速不过6%。市场对此并不满意，一季报期间麦格米特股价运行在年内低点。
当下AI服务器电源业务并未带来显著经济效益的原因有二：
一是HVDC的放量或在2027年，当下还未形成规模化需求。市场普遍认为，英伟达Rubin ultra的推出将会是HVDC放量的标志性事件，彼时兆瓦级别的单机柜功率将必须采用HVDC方案。而根据目前的时间节点规划，Rubin ultra在2027年下半年才能正式实现量产。
二是各家厂商还未推出有力的解决方案，当下出货仍以常规产品和替代方案为主，产品结构切换与价值攀升需要时间。麦格米特管理层表示，今年AI电源出货仍以5.5千瓦模块的power supply为主，明年电容模块、电池模块可能放量，高压模块则需要等到明年年底或后年。
受制于上述因素，目前HVDC市场空间仍未有客观可靠的测算数据。而我们按照当下power shelf产品的价值量对整体市场价值进行测算，可以大致估计该领域潜在的市场表现。
据台达电子交流纪要，台达power shelf产品的单瓦价格大概在4-5元左右。再根据Semi Analysis统计，2023年到2026年全球数据中心IT电力需求增长量为47GW，其中兴建智算中心驱动的电力需求为40GW。
若对这部分智算中心的电力系统进行置换，则意味着三年间产生的收入为1600-2000亿元，对应每年收入不超过700亿元，这个数据是2024年中国手游市场规模的1/5，是白酒市场规模的1/10。
值得注意的是，HVDC的竞争格局与其他赛道有所不同。此外，上述测算只是采用历史装机数据、当下不完备的产品形态进行的空间测算，当下AIDC建设、相关产品迭代持续加速，未来HVDC具体表现如何，只有市场知道答案。
三是等待HVDC放量期间，研发与产能投入是一笔不小的支出。
根据麦格米特定增募集说明书，此次募投项目总体投资规模达20.3亿元，接近2025年三季度末公司的固定资产总额。募投项目建设期为三年，预计第三年开始投产，并于第八年达到满产。
三年建设期间，麦格米特还需要持续进行研发投入，参考2024年约10亿元的投入，三年的持续支出并不算少。
也就是说，此次募投，投资者承担的核心成本包括20.3亿元的投资额、高额研发投入、长达八年的市场变动风险。
而公司近年传统业务表现并不算太好，毛利率与净利率持续压降，2025年前三季度公司净利率仅有3.54%，单第三季度还出现上市以来的首次扣非归母净利润亏损。
若新产品未能有效改善麦格米特的盈利能力，未来公司净利率仍运行在5%-10%水平。则按照公司募集说明书中给出的60亿元达产年预期收益，其对应的归母净利润约为3-6亿元，对比此前高昂的成本，该项目或许并不具备太大的吸引力。
综上，建议重点关注麦格米特高压产品的价格成本构成与盈利能力。
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